Khi chính sách tiền tệ dễ dãi đã không còn, các doanh nghiệp zombie đồng loạt lộ diện, đặt ra thách thức lớn cho các chính phủ.
1. Zombie theo nghĩa bóng để chỉ người đáng lẽ đã chết được ma thuật làm sống lại nhưng mất nhận thức, vẫn có thể hành động nhưng không phù hợp lẽ đời thường
Doanh nghiệp Zombie (Zombies Co.) cũng vậy. Thuật ngữ kinh tế Zombies Co. được Caballero, Hoshi và Kashyap giới thiệu lần đầu năm 2008 khi họ mô tả các công ty không hiệu quả và phụ thuộc vào nợ - nhưng vẫn đang hoạt động - ở Nhật Bản.
Phép ẩn dụ Zombie mô tả hiện tượng các doanh nghiệp đa quy mô bị rơi vào tình trạng dở sống dở chết lộ diện trong khủng hoảng với các điều kiện khắc nghiệt.
Khi khủng hoảng qua đi Zombies Co., dễ dàng tiếp cận vốn như thuốc ma thuật, lại trở thành dường như khoẻ mạnh và khó nhận biết hơn. Cho đến khi xuất hiện một cú sốc thị trường hay rủi ro mới xảy ra lại phát bệnh mất khả năng chi trả, đòi hà hơi tiếp sức hay phá sản.
Doanh nghiệp Zombie tăng mạnh ở Mỹ.
Đó là những công ty có dòng tiền từ sản xuất kinh doanh cùng lắm chỉ đủ để đáp ứng các chi phí chung (chẳng hạn như tiền lương, tiền thuê nhà, chi phí điện nước v.v.) và trả lãi cho các khoản vay nợ nhưng không thể trả các khoản vay nợ. Các công ty này hầu như không có lợi nhuận, không tạo ra dòng vốn dư thừa để đầu tư mở rộng hay đổi mới công nghệ, nâng cao năng suất chất lượng và thúc đẩy tăng trưởng.
Zombie Co. thường phải chịu lãi vay cao hơn các công ty lành mạnh và đặc biệt phụ thuộc vào nguồn vốn vay để cung cấp tài chính duy trì dòng tiền và khả năng chi trả như phải thở oxy thường xuyên.
Khi số lượng và quy mô các doanh nghiệp Zombies đã quá lớn thì không ai dám để chúng chết và bắt đầu chấp nhận chúng, coi chúng như một phần tất yếu của nền kinh tế - nền kinh tế Zombie.
Những Zombies Co. này có các đặc tính chung gì?
Quan trọng nhất là Interest Coverage/I (Tỉ lệ thanh toán lãi = Lợi nhuận trước trả lãi vay và trước thuế thu nhập DN/chi phí lãi vay) nhỏ hơn 1 liên tục 3 năm. EBITDA/I (Lợi nhuận trước trả lãi vay, thuế thu nhập DN, khấu hao và chi phí chờ phân bổ/chi phí lãi vay) nhỏ hơn 1,5x trong 3 năm liên tục.
b. Bảng Cân đối Kế toán có tính đòn bẩy cao, hiệu quả kém. Tỷ trọng tài sản không sinh lợi hay sinh lợi thấp ăn vào "thịt" doanh nghiệp. NPV (giá trị hiện tại thuần) của dòng tiền tương lai thấp hơn giá trị thanh lý tài sản hiện hữu.
c. Tăng trưởng chậm hay không tăng trưởng.
d. Dòng tiền âm/không dương đủ để đầu tư công nghệ, kỹ thuật hay mở rộng.
e. Không có những kế hoạch, tầm nhìn và nguồn lực thực tế cho dài hạn do năng lực quản lý không được nâng cấp.
f. Không thể tự mình thanh toán các khoản nợ mà phải dựa vào các chủ nợ hay chủ doanh nghiệp bơm thêm vốn. Thường xuyên thiếu vốn lưu động khi thị trường biến động. Các doanh nghiệp huy động vốn "không thông minh", nhất là dùng vốn ngắn hạn cho các chương trình trung dài hạn, thường xuyên bị cảnh này. Các Tech Start Up burning money không cơ hội tăng nhanh quy mô cũng dễ thành các zombies.
Đó chính là lý do ở đâu đó tôi nói rằng khả năng sinh lời cao bằng tiền không phải chỉ để chia cổ tức mà là tấm đệm đỡ khi DN rơi vào hố khủng hoảng.
2. Các doanh nghiệp Zombies như những xác ma vật vờ lây lan và khi thành "đại dịch" thì trở thành "đại vấn đề". Nền kinh tế mất động lực. Sáng tạo khó áp dụng. Trì trệ.
Hệ luỵ tiêu cực của Zombies Co.:
a. Chiếm dụng nguồn nhân lực: các Zombie Co. sử dụng nguồn nhân lực không hiệu quả, năng suất thấp, cắt bớt nguồn nhân lực có thể bổ sung cho các ngành nghề hay doanh nghiệp hiệu quả khác.
b. Chiếm dụng nguồn tài lực: Bao gồm đất đai nhà xưởng, tài nguyên thiên nhiên và nhất là nguồn tài chính của xã hội. Với sự ủng hộ âm thầm của các chính phủ và ngân hàng, các Zombie Co. sẽ ngăn cản khả năng tiếp cận nguồn vốn của các doanh nghiệp mới do nguồn tài lực hữu hạn.
c. Ngăn cản tăng trưởng: và vì thế, khi chiếm tỷ lệ đủ lớn, các Zombies Co. làm chậm tăng trưởng kinh tế khi giá trị gia tăng không lớn, hiệu quả kém, năng suất thấp.
d. Gánh nặng xã hội: Vì quá èo ọt nên các Zombies Co. rất dễ "hắt hơi sổ mũi" và sụp đổ khi thị trường biến động. Do chiếm dụng nhiều tài nguyên, nhân lực và tài lực nên các chính phủ lại phải ứng cứu Zombies Co. bằng nguồn lực của xã hội.
e. Zombie Co. là căn bệnh khó phát hiện khi tiền tệ dễ dãi bình thường. Nó bắt đầu từ đủ loại hình, đủ loại quy mô doanh nghiệp to nhỏ. Một Zombie Co. có thể là nguồn "lây lan" ra nhiều Zombies Co. khác.
Khi số lượng Zombies Co. đủ lớn nó tạo ra nền kinh tế Zombie: Nền kinh tế khi ấy cũng trở thành một con Zombie. Nó chỉ sống dựa vào vốn, tài nguyên và bóc lột lao động mà không có động lực tăng trưởng, doanh nghiệp thiếu cạnh tranh và giá trị tài sản cấu thành nền kinh tế thấp. Nền kinh tế ấy không có nội lực, phụ thuộc rất nhiều vào vốn vay, kể cả nước ngoài, và dễ sụp đổ. Tấm gương không thiếu.
f. Nền kinh tế Zombie với các Zombies Co. sẽ tác động ngược lại chính sách quản lý kinh tế của các chính phủ nhiệm kỳ làm Zombie trở thành New Normal.
3 mục cuối rất hay bị đánh giá thấp. Không nên chủ quan chút nào.
Cách đây 30 năm vào những năm 80-90s tỷ trọng các công ty Zombies trong nền kinh tế là khoảng 2%.
Hiện các chuyên gia ước tính rằng hơn 14% công ty trong S&P 1500 là Zombies. Tại Trung Quốc, khoảng 20% các công ty niêm yết cổ phiếu A trên các Sở Thượng Hải và Thâm Quyến là Zombies. Ở các nền kinh tế phát triển, khoảng 12% tổng số các công ty phi tài chính là Zombies.
Đó là các số liệu trước đại dịch Covid. Giờ đã khác… gần 20%… zombies đông hơn.
Tỷ trọng này đang tăng lên, các Zombies Co. đang ngày càng nhiều, ảnh hưởng ngày càng lớn và đã tạo thành đại dịch Zombies đúng nghĩa đen của nó.
Đặc biệt sau cú sốc GFC 2008 và đại dịch Covid, các chương trình "Nới lỏng định lượng" nhắm cứu trợ doanh nghiệp và an sinh xã hội cùng các chính sách co cụm bảo hộ kinh tế nội địa bị kích hoạt bởi cuộc chiến Ucraina đã làm tình trạng thêm trầm trọng khi gây siêu lạm phát. Các biện pháp chống lạm phát bắt buộc đã làm lộ diện ngày càng nhiều các Zombies Co.
Đến khi lây lan đủ lớn, các Zombies Co. thành chủ đạo, thì các nền kinh tế đang phát triển dễ rơi vào bẫy thu nhập trung bình và rất khó thoát khỏi đại dịch tên gọi Zombie.
Các Zombies Co. cũng là nguyên nhân tạo bong bóng tài sản trên nền chính sách tiền tệ dễ dãi. Và chúng cộng sinh bầy đàn với nhau. Chỉ cần một tia lửa nhỏ là gây cháy quy mô lớn.
3. Nguyên nhân vì đâu sinh ra các Zombies Co.:
a. Chính sách tiền tệ dễ dãi nhiều chục năm qua tạo cơ hội quá dễ dàng tiếp cận nguồn vốn từ các quỹ và ngân hàng, trái phiếu doanh nghiệp giá rẻ mạt… giúp các Zombies Co. tồn tại. Đây là nguyên nhân chính.
b. Các NHTM, NHĐT không dám để Zombies Co. chết vì sợ tăng nợ xấu, tăng chi phí, giảm lợi nhuận, tụt giá cổ phiếu, khó huy động vốn… nên tiếp tục hà hơi tiếp sức cho Zombies Co.. Chết vẫn không cho chôn. Liên tục tái cấu trúc nợ và bơm thêm vốn cho Zombies Co. Càng bơm thêm lại càng thiếu. Danh mục cho vay của nhiều ngân hàng có tỷ trọng Zombies Co. nhiều đến mức trở thành Zombie Bank luôn. Hệ thống NHTM là nhà "phù thuỷ" hà hơi hồi sinh, tài trợ chính của Zombies Co. bên cạnh các NHĐT huy động trái phiếu DN tràn lan.
c. Các nền kinh tế tăng trưởng chủ yếu theo bề ngang (quy mô) không tương xứng hiệu quả nên không có dư địa tăng trưởng bề sâu do chưa tìm ra động cơ tăng trưởng, điều hành bởi các chính phủ dân tuý lạm dụng doping tiền tệ cũng à ơi chấp nhận sự tồn tại của Zombies Co. vì nó tạo ra việc làm, giảm bớt căng thẳng xã hội và quan trọng hơn là dù chỉ thoi thóp thở nhưng vẫn đóng góp lá phiếu cho mỗi lần bầu cử hơn nhau chỉ sợi tóc.
Nguồn oxy chính cho các Zombies Co. chính là các công cụ tiền tệ dễ dãi.
Và các Zombies Co. ở góc độ nào đó cũng là nạn nhân - bệnh nhân của chính sách tiền tệ dễ dãi chứ không phải chỉ tội đồ.
4. Giải pháp gì?
Mỗi đợt khủng hoảng, một lần thắt chặt tiền tệ là một cơ hội để nền kinh tế nhận diện rõ nét các Zombies Co. và loại bỏ chúng qua chọn lọc tự nhiên. Cần giảm các Zombies Co. để dành tài nguyên nhân lực, thiên nhiên và vốn cho các doanh nghiệp khoẻ mạnh.
Tất nhiên phần lớn Zombies Co. có thuốc chữa, nhưng thuốc rất đắng và liệu trình điều trị rất đau với doanh nghiệp. Tuỳ vào quy mô, tính chất và độ "nặng" của bệnh mỗi zombie có cơ hội được điều trị để trở nên lành mạnh. Sự tham gia của nhà nước ở mỗi giai đoạn khác nhau nên khác nhau.
Chọn giải pháp xử lý cần "gạn đục khơi trong" và đánh giá hiệu quả Kinh tế Xã hội. Số lượng ít thì kệ doanh nghiệp. Nhưng số lượng lớn thì cần sự tham gia của nhà nước để "giải cứu".
Giải cứu gì? Giải cứu nền kinh tế, giải cứu thị trường, giải cứu người tiêu dùng thoát khỏi đại dịch Zombies Co. Giải cứu nền kinh tế với các cấu phần thương tổn, tăng tốc khơi thông vòng xoay nguồn tài lực và giải quyết an sinh xã hội với người dân, người tiêu dùng bị rơi xuống mức nghèo khổ để tránh đổ vỡ, mất cân đối thị trường hay gây hậu quả xấu về kinh tế xã hội. Mà đây là việc phải làm không chỉ vì Zombies Co.
Không "giải cứu" cổ đông hay chủ nợ hay người giàu, người trung lưu: với họ cứ theo luật mà làm.
Và phân biệt khuyến khích đầu tư ngành xương sống, nuôi dưỡng sáng tạo khác với giải cứu doanh nghiệp cụ thể.
Với doanh nghiệp thì đã có cơ chế khác: doanh nghiệp hết thuốc chữa phải cho phá sản. Nếu có thể "chữa" căn bệnh zombie, thì DN có thể vẫn còn nhưng cổ đông cũ phải tái cơ cấu hay phải ra đi để cổ đông khác bỏ tiền vào tái cơ cấu theo cơ chế minh bạch, chuẩn mực, không tù mù gây bất công xã hội.
a. Một số các Zombies Co. hết thuốc chữa, sống èo oặt bị bóp bớt nguồn oxy vốn chắc chắn sẽ chết lâm sàng.
b. Các Zombies Co. có cơ hội " điều trị" phải tuân thủ các liệu pháp tái cơ cấu chuyên nghiệp đầy cam go. Các nền kinh tế Zombies muốn được WB-IMF bơm oxy chả phải chịu thực hiện các chương trình tái cơ cấu thắt lưng buộc bụng nghiệt ngã đấy thôi. Các ông chủ DN hãy mổ xẻ, thực hiện quá trình tái cấu trúc đầy đau đớn để trị căn bệnh Zombie và hãy sẵn sàng chôn nếu DN đã chết lâm sàng. Hãy dành trí tuệ, vốn liếng cho những khoản đầu tư thành lập DN mới khoẻ mạnh.
c. Xã hội cũng phải chấp nhận tìm cách loại trừ đại dịch Zombies Co. bằng cách thoát khỏi gánh nặng của chúng. Nhìn thẳng vào sự thật mà đối mặt với nó. Chấp nhận đau đớn để loại bỏ các Zombies chết lâm sàng. Nên để Zombies Co. được chết để giải phóng nguồn nhân lực, tài lực, tài nguyên cho các doanh nghiệp lành mạnh.
Càng muộn càng nguy hiểm. Hiện nay đã có thể coi là "Đại dịch".
Trong bất luận trường hợp nào, kể cả với các biện pháp tài khoá mạnh tay, cũng cần áp dụng các biện pháp thị trường gián tiếp hơn là áp dụng các biện pháp mệnh lệnh hành chính kiểu "thuốc đích" vì như vậy sẽ đẻ ra các hệ luỵ xin cho bất bình đẳng quy mô rộng và "ăn" vào ngân sách không hiệu quả. Nên bắt đầu từ các yêu cầu, chuẩn mực trong hoạt động Kế toán, Kiểm toán, Định mức tín nhiệm, ngành - nghề và sau đó là các chỉ số rủi ro hoạt động Tín dụng - Đầu tư tại các NHTM, NHĐT cùng các chính sách ưu đãi và tiếp cận vốn kiểu như Green Transformation và ESG hay các chuẩn mực Basel II&III ngày hôm nay phù hợp quy mô của "dịch" với tiến độ khả thi.
Các bước thực hiện cần "gạn đục khơi trong" vì không phải Zombie Co. nào cũng vô phương cứu chữa.
5. Để làm vậy cần phân loại, định dạng quy mô căn bệnh Zombie của nền kinh tế
Có thể chia các giai đoạn phát triển của dịch Zombies Co. thành 3 giai đoạn.
*GĐ1:
Các Zombies Co. có thể to nhưng các chỉ số quy mô (tài sản so nền kinh tế, số lượng lao động so toàn xã hội, sự sụp đổ mang tính dây chuyền…) không quá 3%-5%: mỗi doanh nghiệp tự phải tái cấu trúc và chấp nhận đau thương của cạnh tranh sinh tồn, chấp nhận phá sản nếu không đủ sức tự sống. Coi đó là sự sàng lọc cần thiết của chọn lọc tự nhiên.
*GĐ2:
Dịch Zombies Co. có các chỉ số quy mô ở ngưỡng 5%-10%: các biện pháp tái cơ cấu vốn cần được hỗ trợ bởi các biện pháp tài khoá vừa phải, chủ yếu bởi các chính sách kinh tế và giải pháp tiền tệ để về ngưỡng dưới 5%. Chú ý rằng căn cơ giúp căn bệnh zombie sống dai là giải pháp tiền tệ. Và rất nhiều Zombies có thể được chữa bệnh bằng các giải pháp tài chính tiền tệ đơn giản, căn cơ. Cái cần là cởi mở của chính sách, kỷ luật tuân thủ chuẩn mực của chủ doanh nghiệp và tính chuyên nghiệp của nhà tư vấn.
*GĐ3:
Các chỉ số quy mô vượt trên 10% và hơn nữa. Khi đó cần các biện pháp tài khoá mạnh tay chứ không chỉ chính sách hay công cụ tài chính tiền tệ. Bởi vấn đề đã vượt qua phạm vi kinh tế và trở thành chính trị xã hội. Sau khi kéo về mức 10% thì thực hiện như GĐ2.
6. Các thông tin tôi có chỉ là thị trường quốc tế. Ở Việt Nam tôi không đủ thông tin.
Nhưng tôi tạm hình dung quá trình Đổi Mới lần 1 và cổ phần hoá là một bước quyết liệt trong hành động, cởi mở trong tư duy ý thức hệ và triệt để về cải cách thể chế nhằm thoát ra khỏi nền kinh tế Zombie với cơ chế quản lý kinh tế bao cấp tập trung và các DNNN Zombies oặt oẹo lúc ấy.
Bây giờ hiện trạng thế nào xin các chuyên gia kinh tế cho ý kiến.
Từ góc độ cá nhân tôi thấy để nhận diện, giải quyết bệnh Zombie luật lệ cần xem xét 3 nội dung:
a. Đơn giản hoá Luật phá sản. Hiện "chôn" một doanh nghiệp đã chết khó khăn và tốn kém hơn nhiều so với cứ để nó là con zombie vật vờ.
b. Luật lao động cần tạo thuận lợi hơn cho tái cấu trúc, sàng lọc và luân chuyển nhân sự. Hiện luật nặng về bảo vệ người lao động hơn là giới chủ. Tốt thôi… nhưng lại làm quá trình tái cấu trúc và luân chuyển lao động trở nên rất khó khăn và tốn kém.
c. Các chuẩn mực quản trị tài chính doanh nghiệp cần có lộ trình nâng cao dần thông qua các chuẩn mực ngày càng chặt để cắt nguồn oxy cho các tế bào bị bệnh.
Các biện pháp tài khoá kiểu "thuốc đích" cần hạn chế cách kiểm kiểu vạch lá tìm sâu bắt lỗi để rồi lỗi trở thành tội để hình sự hoá sẽ rất khó triển khai diện rộng.